羅伯特·J·希勒著的《非理性繁榮(第3版*新修訂)》以三個歷史回顧開篇。三個歷史回顧立足於三個主要投資市場，即股票市場、債券市場以及房地產市場，描述了這三個市場揚抑漲跌的歷史過程，梳理了這些市場經歷的那些顯著波動，以幫助讀者從總體上把握市場的趨勢。全書五篇分別探討了滋生市場泡沫的結構性因素，對那些進一步強化投機性泡沫結構的文化因素和市場行為背後的心理因素進行了考察，梳理了學術界對於市場泡沫實現理性化的一些嘗試，探討了投機性泡沫對於個體投資者、機構和政府的啟示。

這本書是《紐約時報》暢銷書《非理性繁榮》的 最新修訂版。羅伯特·J·希勒教授(Robert J. Shiller)在書中警告說：投資者之間表現出的非理性 繁榮跡像，自2008—2009年金融危機以來有增無減。 他曾經在第一版和第二版中對技術泡沫和房地產泡沫 做出警示，認為心理因素驅使下的波動性是所有資產 市場的固有特性。隨著美國股票和債券價格的高漲， 以及很多國家房地產價格的飆升，“後次貸繁 榮”(Post Subprime Boom)很可能變成驗證希勒教 授這一具有影響力論斷的又一個例子。 《非理性繁榮》遠不止對市場現狀的描述，它還 進一步解釋了驅使所有市場上下波動的力量。它說明 了投資者的興奮感如何推動資產價格上漲到一個令人 暈眩且不可持續的高度，以及在其他時候，投資者的 沮喪感又如何迫使價格下跌至令人恐慌的低谷。 之前的版本眾所周知地預測了股票市場和房地產 市場的崩盤。第三版擴充到了債券市場，所以本書現 在涵蓋了所有主要的投資市場。新版本也包括了最新 的數據以及希勒2013年諾貝爾獎演講稿。 除了診斷資產泡沫的成因，《非理性繁榮》還提 出緊急政策應對的建議來減少泡沫的可能性和嚴重性 ，同時也提出了在下一次泡沫破裂前降低個人風險的 應對辦法。關注股票、房地產和債券市場投資的人一 定要閱讀這本書。

第1章 股票市場的歷史回顧
市盈率
其他高市盈率時期
對非理性繁榮的憂慮
第2章 債券市場的歷史回顧
利率和CAPE（周期性調整市盈率）
通貨膨脹和利率
實際利率
第3章 房地產市場的歷史回顧
住房價格的歷史長期走勢
實際住房價格總體並未呈現長期上行趨勢
實際住房價格沒有強勁上升的原因
非理性繁榮的昨與今
貸款機構在房地產泡沫中扮演的角色
後文的研究路徑
第一篇 結構因素
第4章 誘發因素：互聯網、市場經濟疾速發展以及其他事件
誘發1982—2000年千禧繁榮的12個因素
誘發2003—2007年次貸繁榮的因素
誘發2009年後股市和房地產市場繁榮的因素
小 結
第5章 放大機制：自然形成的蓬齊過程
投資者信心的變化
對投資者信心的思考
關於預期的調查證據
對投資者預期和情緒的反思
公眾對市場的關注
泡沫的反饋理論
投資者對反饋和泡沫的感知
蓬齊騙局：一種特殊的反饋模式和投機性泡沫
欺騙、操縱和善意的謊言
投機性泡沫的內在蓬齊本質
股票市場與房地產市場中的反饋與交叉反饋
非理性繁榮和反饋環：迄今為止的爭議
第二篇 文化因素
第6章 新聞媒體
媒體在股市變化中發揮的鋪墊作用
爭議話題的媒體培養助推
對市場前景的報道
超載的紀錄
重大新聞真會伴隨著重大的股價變化嗎
新聞的尾隨效應
重大價格變化日新聞報道缺失
新聞是注意力連鎖反應的誘因
1929年股市崩盤時的新聞
1987年股市崩盤時的新聞
**媒體文化
新聞媒體在宣傳投機性泡沫中所起的作用
第7章 新時代的經濟思想
1901年的樂觀主義：20世紀的**
20世紀20年代的樂觀主義
20世紀50年代和60年代的新時代思想
20世紀90年代牛市中的新時代思想
房地產市場繁榮中的新時代思想
新時代的終結
第8章 新時代與**泡沫
近期內*重大的股市事件
與*大的價格變動相關的事件
新時代的終結和金融危機
上漲（下跌）的通常會下跌（上漲）
第三篇 心理因素
第9章 股市的心理錨定
股市的數量錨
股市的道德錨
過度自信和直覺判斷
錨的脆弱性：提前考慮不確定的未來決策的困難
**0章 從眾行為和思想傳染
社會影響與信息
從眾行為和信息瀑布相關的經濟理論
人類信息處理與口頭傳播
面對面交流和媒體傳播
用於口頭傳播方式的傳播模型
人們心中矛盾觀點的彙集
基於社會的注意力變化
人們無法對注意力變化做出解釋
總結
第四篇 理性繁榮的嘗試
**1章 有效市場、隨機遊走和泡沫
有效市場和價格隨機遊走的基本論證
關於“聰明錢”的思考
“明顯”錯誤定價的例子
賣空限制和“明顯”錯誤定價的持續
錯誤定價的統計證據
盈餘變化和價格變化
市盈率和隨後長期收益之間的歷史聯繫
用於預測超額收益（股票超出債券）的利率
股息變動和價格變動
過度波動和總體情況
**2章 投資者學習和忘卻
對風險的“學習”
“股票優於債券理論”在投資文化中的角色
關於共同基金、分散化投資以及長期持有的學習
學習和忘卻
第五篇 采取行動
**3章 自由市場中的投機波動
貨幣當局應運用溫和的貨幣政策來抑制泡沫
意見**應發表有利於市場穩定的言論
制度應鼓勵建設性的交易
公眾應該得到*多的對衝風險幫助
儲蓄和退休計劃的政策應該現實考慮泡沫的存在
總結：擬定良策應對投機性波動
附錄 諾貝爾獎演講：投機性資產價格
價格波動、理性預期和泡沫
期望現值模型與過度波動
行為金融學和行為經濟學
對金融創新的啟示
致謝
參考文獻

一直以來利率被認為是經濟活動的核心變量，正 因為如此，利率隨時間變化的路徑受到人們的密切關 注。利率被認為是一種抽像而基礎的經濟變量，其體 現的是金融資產的時間價值。利率隨時問而波動，其 幕後推手是那些投機因素和人為因素，這與前一章所 討論的股票市場波動並非**不同。
利率包括短期利率和長期利率。短期利率反映的 是一年期或*短期的貸款或票據的利率；長期利率反 映的是數十年期債券、抵押或者貸款的利率。長期債 券一旦在市場發行，其價格會與長期利率的總體水平 背道而馳。當長期利率下降時，那些前期發行、尚未 兌付的長期債券的價格會順勢上漲：這是因為，當利 率下降時，隻有那些前期發行、利率*高的債券的價 格上升到讓投資者望而卻步，投資者纔會去問津那些 新發行的低利率債券，否則投資者*傾向買人前期高 利率債券。*進一層理解，投資者利率預期的變化既 可能帶來長期債券市場的繁榮，亦可能導致其崩潰。
一個多世紀以來，各國中央銀行(例如美聯儲)都 對短期利率進行了操控。眾所周知，中央銀行可以通 過簡單的方式將短期利率控制(至少是近似控制)在特 定水平上。相比之下，長期利率*具投機性、*難以 駕馭。這是因為，同股票市場一樣，公眾對長期債券 的需求取決於他們對未來前景的預期和比較，而決定 市場未來前景的因素，時至**中央銀行仍無法控制 。自2008—2009年金融危機以來，各國中央銀行實行 了一繫列重要的新政策，試圖影響長期利率，例如“ 量化寬松”、“扭曲操作”和“前瞻指引”等，但今 天看來，它們仍然不能在真正意義上駕馭這個市場。
自上個世紀以來，在一些場合，人們也會使用“ 債券泡沫”來形容債券市場的飆升。可以肯定的是， 債券市場時不時會出現類似於泡沫的情況，這些情況 往往發生於長期利率下降之時，其時人們因為債券價 格的上漲而歡欣躁動，就如同在充斥泡沫的股市裡， 人們因股價上漲而居飛色舞一樣。這兩個市場的泡沫 有時可能彼此關聯。
利率和CAPE(周期性調整市盈率) 利率是人們討論股票市場水平時提及*多的術語 之一。在上一章圖1．3中，我們給出了周期性調整市 盈率(CAPE)以及長期利率(美國長期國債名義收益率) 的歷史變化曲線。從中可以看出，在上個世紀90年代 股市繁榮時期，長期利率一直在下降。其時，很多人 都認為利率下降導致了股票市場上揚。
1997年7月，我在一份與艾倫·格林斯潘一起提 交給美國國會作為聽證詞的貨幣政策報告中，展示了 自1982年以來10年期債券收益率與市盈率之間顯著負 相關的證據。當時的利率和市盈率之間看起來的確有 著某種關繫。數據表明，上世紀60年代中期至80年代 初期，利率一路走高，與此同時市盈率一路棗低。上 世紀80年代初期至90年代末期，格林斯潘執掌美聯儲 ，利率持續下跌，與此同時股價持續上揚。股票市場 和10年期利率之間的這種關繫被稱為“美聯儲模型” 。上世紀90年代末以及本世紀初，通過美聯儲模型解 釋市場水平曾一度風靡。誠然，利率下降時，人們可 能充分相信股票價格相對於股票盈餘將上漲，這是因 為，競爭性資產——債券的長期回報率前景看低，相 比之下股票*具吸引力。上世紀90年代末期，一些電 視商業節目屢屢援引美聯儲模型，令人生膩。
然而，美聯儲模型證據相當單薄。[3]當我們考 察圖1．3中所示的整個時間區間時，利率和市盈率之 間並沒有呈現強相關關繫。在大蕭條時期，利率異常 低，按照美聯儲模型，在此期間相對於盈利，股票市 場理應高漲。事實卻並非如此。
在本世紀初市場抵達峰值之後，利率持續下行。
與美聯儲模型的預測相反，此後，無論是市盈率還是 利率都在下降。這之後，人們鮮有耳聞美聯儲模型。
利率固然會對市場產生一定的影響，但股票價格 與利率之間並沒有顯現任何簡單或一貫的聯繫。不過 ，當長期政府債券收益率很低時，投資者會**看好 CAPE，尤其是自2008年金融危機以來，因為選擇的餘 地不多，他們不會輕易放棄投資的股票。
自本書第二版以來，CAPE指標被一些人所詬病。
比如太平洋投資管理公司(Pacific Investment Management Company)的創始人，現就職於駿利資本 (Janus Capital)的比爾·格羅斯(Bill Gross)就曾 經提出異議，他認為自2008年金融危機以來人們在討 論該比率時往往忽略了低利率。確實，10年期美國國 債到期收益率(利率)在2012年7月觸及1．43％(年率) 的歷史*低點。雖然現在有所反彈，但按歷史標準仍 然很低。在這種隋況下，即使CAPE很高，投資者可能 也不會棄股票而買債券。此外，美國債券市場，即便 收益微薄，看起來也似乎正在經歷一場泡沫。這場泡 沫也許*終會破滅，尤其是在美聯儲即將放棄定量寬 松政策以及通貨膨脹仍可能繼續擴大的情況下。相較 於我，格羅斯在其“新常態”或“新中性”經濟思想 中持*樂觀的態度，他認為這種崩潰的可能性甚小。
當然，我認同他說的另一點：一旦股票市場定價明顯 過高，就必須拿來與其他可能定價過高的市場相比較 。
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